2023年，医疗健康产业进入后疫情时代，医疗需求逐步恢复常态，2022年的高基数效应导致的增速波动问题也有望在2024年全面解决，恢复平稳状态。近几年，生物医药行业政策频出，在纠偏力度加大的新机制下，行业发展迎来深刻变化，板块估值以及基金配置也处于历史相对低位。产业深刻变革必然带来商业模式的改变以及行业集中度的大幅提升，医疗健康产业投资建议围绕出海潜力、新商业模式及新产品周期3条主线思路进行布局。

板块聚焦

药品 拥抱市场格局变化，国产创新药扬帆出海。自2021年7月开始，药品板块估值，特别是创新药赛道估值出现较大回落，目前仍处于底部区间。2023年药品板块迎来多重利好：院内诊疗刚需属性凸显，精麻药品、胰岛素、大输液等刚需品种彰显增长韧性，聚焦肿瘤、乙肝、痛风、自身免疫性疾病等领域未被满足临床需求的国产创新药放量趋势和潜力更加明显；医保简易续约规则持续优化，支付端有望给予新药合理创新回报，国内支付环境向好；国际化里程碑持续达成，君实生物、百济神州的PD-1单抗分别在美国和欧洲获批，生物类似物在海外市场上市实现从“0”到“1”的突破，抗体偶联药物（ADC）等优质资产掀起出海合作浪潮；市场竞争格局趋向优化，投融资的去泡沫化有望带来创新药竞争格局的改善和头部集中趋势。在多重利好因素催化作用下，2024年药品板块有望迎来拐点。

医药外包（CXO） 新分子和新常态催生新需求，结构性高景气细分赛道和具备国际化能力的企业成长性估值有望得到修复。尽管2023年生物医药行业投融资总额受多重因素影而出现下滑，带来早期药物研发需求的增长略有放缓，但临床后期和商业化需求依然强劲，一体化的CXO龙头业绩韧性依旧。生物医药行业新分子实体药物（多肽、ADC、小核酸等）的爆发式增长以及行业新常态也催生出更多新需求，部分细分赛道景气度持续。随着国际环境走向稳定以及美联储加息周期接近尾声，具备全球化和承接重磅新分子相关需求能力的CXO公司有望逐步迎来成长性估值的修复。

科学服务和生物制药上游供应链 国产替代需求有望进入商业化放量阶段，海外/新兴业务布局带来第二成长曲线。短期来看，2023年前三季度，科学服务及生物制药上游受新冠疫情带来的高基数、下游企业去库存以及国内投融资阶段性低迷的影响，整体需求恢复较为疲软。但中长期来看，政策端鼓励供应链的自主可控，叠加部分细分领域（填料、培养基等）的下游客户需求已进入临床后期或商业化阶段，进一步促进国产化替代需求的加速。在本土供应商崛起趋势不可逆转的背景下，部分领先企业或受益于生物制药客户需求驱动不断拓展业务，或凭借自身优势不断加速布局海外/新兴成长细分领域，业绩表现有望明显优于整体行业。

医疗设备 短期看复苏，长期看大空间。医疗器械行业进入政策加速变革期，在产业发展趋势这一大周期下，包含着政策变化等因素带来的边际变化小周期。短期可关注4个因素带来的需求端复苏，包括购销环境净化后的复苏、集采影响出清后的复苏、下游采购周期的复苏、市占率提升带来的复苏；长期可关注低渗透率、市占率、国际化3个因素带来的大空间，建议关注持续血糖监测（CGM）、第三方医学检验实验室、电生理、神经介入、骨科关节、角塑、种植牙、软性内窥镜、大型影像设备、基因测序仪、低值耗材等细分行业。

疫苗 重磅品种上市放量，加速出海扬帆远航。疫苗行业是医药行业的一个细分子赛道，竞争门槛高，产品审批严格。伴随着人口老龄化及大众健康意识觉醒，该赛道未来业绩确定性较强。“品种为王”是疫苗板块的基本投资逻辑，单个爆款品种就可能为企业贡献绝大部分收入和利润。此外，多款重磅疫苗国产替代加速，在研产品进入收获期，疫苗扬帆出海正当时。

中药大健康 受益于消费升级，预计中医药行业需求仍将持续向上。伴随着消费升级及大众健康意识的觉醒，中药大健康领域依然是值得重点关注的领域，投资机会将集中在部分OTC品种及大健康领域。

血液制品 疫情影响消退后刚需属性持续显现，预计景气度将持续向上。后疫情时代，血液制品尤其是静注免疫球蛋白等产品需求迅速增加，批签发节奏有所加快。2023年前三季度，血液制品收入和净利润增速明显。短期来看，疫情对采浆端的影响逐渐消退，但血液制品供需关系仍较紧张，短期内增长确定性强。中长期来看，血液制品源自血浆，属稀缺资源，刚性需求下行业潜在空间有待开发。预计“十四五”期间国家有望加速浆站建设，国内血液制品企业业绩稳健增长确定性强。

医疗服务 行业复苏值得期待，关注高弹性细分赛道。2023年上半年，医疗机构诊疗量复苏下的规模效应兑现，医疗板块收入端和利润端同比均实现明显增长，彰显医疗需求的刚性及优秀上市公司的经营韧性。上市公司各项财务指标整体维持稳健，2024年起行业成长性及盈利能力有望维持稳中向好。《深化医药卫生体制改革2023年下半年重点工作任务》提出促进优质医疗资源扩容和区域均衡布局，社会办医有望成为公立医疗的重要补充。随着未来医疗服务价格改革逐步落地，以及DRG/DIP相关政策持续推进，医疗服务板块中长期配置机会值得关注。通过建设复制性强的专科连锁发展路线，优质的民营医疗服务公司或将迎来连锁化、集团化发展契机，建议关注眼科医疗、中医诊疗、辅助生殖等细分赛道。

消费医疗 静待消费复苏，业绩恢复快速增长值得期待。笔者梳理了消费医疗板块中的CGM、眼科耗材、眼科服务和医疗美容4大子板块。CGM：行业发展空间广阔，本土CGM厂商有望在技术升级及品牌力逐步强化下加速实现国产替代；具备海外渠道及成本优势的优秀厂商有望迎来出海销售新机遇，分享全球行业成长红利。眼科耗材：行业远期发展空间广阔，国产替代加速，本土厂商有望持续实现国产替代。2023年角膜塑形镜的销售略微承压，随着客观因素的影响逐渐减弱以及消费环境逐渐复苏，2024年角膜塑形镜的销售恢复快速增长值得期待。眼科服务：眼科医疗服务赛道市场规模超千亿元，政策利好民营医疗机构发展。随着消费逐渐复苏，2024年以眼科服务板块为代表的消费医疗赛道基本面恢复及业绩高速增长值得期待。医疗美容：我国医疗美容市场增长率远高于全球市场，在消费较为疲软的背景下，中高年龄层、高端客户医美消费意愿仍较为坚挺，相关市场渗透率提升仍具备较大潜力。随着大众抗衰需求增加，叠加材料迭代，胶原蛋白、再生针剂及肉毒毒素等赛道具备较高增长潜力。

医药商业 商业趋向整合创新，零售增长高确定性凸显。医药批发方面，监管加强催化行业整合，优质流通商扩充版图，全国性和省域流通巨头均积极进行收购兼并，扩大布局领域，加强内部协同效应。同时，医药商业新业态的推广节奏逐步加快，头部流通企业通过大力推广供给－分拆加工－配送业务，绑定区域医联体和核心医疗机构，逐步扩大自身的头部效应。药品进院及推广方面，线上医生平台正受到越来越多的企业重视，渗透率提升值得期待。医药零售方面，业绩影响因素逐步消除，随着行业内生增速恢复，叠加外延扩张、处方外流快速落地，增长具备高确定性。2024年，医药商业板块业绩及估值有望迎来双重修复，医药零售板块配置价值值得重点关注。

投资策略

2023年，医疗健康产业大破大立，进入新周期，也拉开了产业成长的新篇章。围绕变革下的 布局是2024年确定性最强的投资主线。笔者主要看好3条投资主线：一是出海破局，强化走出国内竞争的新增长空间模式的企业；二是购销环境净化后时代，行业洗牌加速下拥有核心产品竞争力和商业模式受益的企业；三是“爆款产品”取得突破，进入回报期的企业。此外，还可关注行业增量逻辑下的投资机会。党的二十大报告明确提出“推进健康中国建设”，国家对公共卫生体系建设和底层科研技术的投入和补助明显增加，医疗大基建和科研服务补贴预计将成为未来3~5年内行业发展的重点增量催化剂，也将进一步打开相关细分行业的中长期发展空间。

此外，生物医药制造及科研的核心产业链国产化，亦有望诞生新时代下的“隐形 冠军”；伴随着DRGs等政策的落地，创新药品和创新器械国产快速替代、快速放量，也将是布局的重要主线。 （作者单位：中信证券）

(责任编辑：刘思慧)